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B. Los flujos de capital norte-sur


Una de las características fundamentales de la globalización financiera internacional a lo largo de la última década ha sido el aumento espectacular de los flujos netos de capital privado desde los países industriales (el “norte”) hacia los países en desarrollo (el “sur”). En el gráfico 3 los niveles de estos flujos están desglosados por cuatro categorías principales. El

Gráfico 2. Flujos brutos de capital


(Porcentaje del PIB)



aumento más importante se ha producido en IED y flujos de inversión de cartera, mientras que la importancia relativa de los préstamos bancarios ha disminuido un poco. De hecho, los préstamos bancarios netos fueron negativos durante algunos años en la época de la crisis de Asia.

La mayor parte del aumento de los flujos netos de IED de las economías avanzadas se ha destinado a las economías de mayor integración financiera, y apenas una pequeña fracción ha ido a las de menor integración (gráfico 3, paneles inferiores). Los flujos netos de cartera muestran una tendencia similar, a pesar de que ambos tipos de flujos a las economías de mayor integración financiera sufrieron una acentuada merma tras la crisis asiática y no han variado demasiado desde entonces. Las economías de menor integración financiera han dependido mucho más de los préstamos bancarios (y, aunque aquí no se indica, de corrientes oficiales, como créditos y donaciones). A finales de los años setenta y comienzos de los noventa hubo un repunte de los préstamos bancarios a este grupo de países.

Otra característica importante de estos flujos es que difieren mucho en materia de volatilidad. En el cuadro 1 se muestra la volatilidad de la IED, los flujos de inversiones de cartera y los préstamos bancarios dirigidos a las economías en desarrollo. La IED es la menos volátil de las diferentes categorías de flujos de capital privado hacia las economías en desarrollo, algo previsible dado su carácter a largo plazo y relativamente fijo. En comparación con la IED, los flujos de inversión de cartera tienden a ser mucho más volátiles y propensos a vuelcos abruptos. Estas tendencias se mantienen si se examinan por separado ambos tipos de economías. Incluso en el caso de las de menor integración financiera, la volatilidad de la IED es muy inferior a la de otros tipos de flujos12. Esta diferencia en la volatilidad relativa de las distintas categorías tiene implicaciones importantes que se analizarán posteriormente en más detalle.

C. Factores que originan el aumento de los flujos de capital norte-sur


El aumento de los flujos netos de capital privado hacia las economías de mayor integración financiera, así como las variaciones de su composición, pueden dividirse en factores de atracción y de rechazo (Calvo, Leiderman y Reinhart (1993)), que se relacionan, respectivamente, con i) políticas y otros acontecimientos en estos países y ii) cambios en los mercados financieros mundiales. La primera categoría comprende factores que han estimulado las entradas del exterior, como la liberalización del mercado bursátil y la

Cuadro 1. Volatilidad de los diferentes tipos de entradas de capital







IED/PIB

Préstamos/PIB

Inv. cartera/PIB


Desviaciones típicas










(mediana de cada grupo)










Economías de mayor integración financiera

0,007

0,032

0,009

Economías de menor integración financiera

0,010

0,036

0,002













Coeficientes de variación










(mediana de cada grupo)










Economías de mayor integración financiera

0,696

1,245

1,751

Economías de menor integración financiera

1,276

1,177

2,494













Coeficientes de variación de algunas economías de mayor integración financiera










Corea

0,591

2,039

1,338

Filipinas

0,921

0,956

1,979

Indonesia

0,820

0,717

1,722

Malasia

0,490

4,397

3,544

México

0,452

2,048

2,088

Tailandia

0,571

0,629

1,137

Fuente: Wei (2001). Cálculos correspondientes al período 1980–96. En la muestra solo se han tomado los países que tienen por lo menos ocho observaciones válidas durante el período para las tres variables y una población de por lo menos un millón de habitantes en 1995. Los totales de entradas de IED, préstamos bancarios e inversiones de cartera del exterior se obtuvieron de distintas ediciones del Anuario de estadísticas de balanza de pagos del FMI.

privatización de empresas estatales. La segunda abarca la importancia cada vez mayor de los certificados de depósito y las cotizaciones en varias bolsas así como el surgimiento de los inversionistas institucionales entre los participantes clave de los flujos de capital internacional hacia los mercados emergentes.

Las oportunidades de inversión que brinda la liberalización de los mercados bursátiles ―que, entre otras cosas permite el acceso de los inversionistas externos― han hecho crecer los flujos de capital que van hacia las economías de mayor integración financiera. Si se quiere averiguar la medida en que han variado las limitaciones al acceso de los inversionistas externos a las bolsas de estos países, conviene examinar un nuevo indicador de la liberalización bursátil que mide las restricciones relativas a la propiedad de capitales nacionales por parte de extranjeros. Este indicador, elaborado por Edison y Warnock (2001), es obviamente solo un componente de los controles de capital, pero sirve para elaborar modelos de estos flujos. En el gráfico 4 se puede apreciar que los mercados bursátiles de las economías de mayor integración financiera de distintas regiones se han liberalizado a buen ritmo, tanto en intensidad como en rapidez13.

Las fusiones y adquisiciones, sobre todo las resultantes de la privatización de empresas estatales, fueron un importante factor subyacente del incremento de los flujos de IED hacia los países de mayor integración financiera durante los años noventa. La suavización de las restricciones a la participación extranjera en el sector financiero de estas economías también ha dado un impulso notable a este factor14.

Los inversionistas institucionales en los países industriales (como los fondos mutuos de inversión, los fondos de pensiones, los fondos de inversión de alto riesgo y las compañías

Gráfico 4. Restricciones a la propiedad extranjera

(Economías en desarrollo de mayor integración financiera)



de seguros) han cumplido una función importante encauzando los flujos de capital de las economías industriales hacia las que se encuentran en desarrollo. Han ayudado a los inversionistas particulares a superar las barreras de información y los costos de transacción que en el pasado limitaban las asignaciones de cartera a los mercados emergentes. Concretamente, los fondos mutuos de inversión han sido instrumentos importantes para la diversificación de carteras personales mediante tenencias en países en desarrollo15. A pesar de dedicar apenas una fracción de sus carteras a las tenencias en países de mayor integración financiera, los inversionistas institucionales internacionales tienen una presencia importante en estas economías, dado el tamaño relativamente reducido de sus mercados de capital. Los fondos que se concentran exclusivamente en los mercados emergentes controlan en promedio entre el 5% y el 15% de la capitalización de mercado de Asia, América Latina y las economías en transición.

A pesar de la desaceleración de los flujos de capital norte-sur a raíz de las crisis recientes de los mercados emergentes, es probable que ciertas fuerzas estructurales provoquen una reactivación a mediano y largo plazo. Los cambios demográficos representan un impulso importante para tales flujos y los aumentos previstos de las tasas de dependencia por envejecimiento de la población son un reflejo de las profundas modificaciones que están ocurriendo en los países industriales. Es probable que esta tendencia se haga más pronunciada en las próximas décadas, a causa de los avances de la tecnología médica que han alargado el promedio de vida y la disminución de la tasa de fecundidad. El financiamiento de las necesidades de consumo posteriores a la jubilación de una población que envejece rápidamente exigirá aumentos de las actuales tasas de ahorro, tanto público como privado, en estas economías. Pero aun si dichos aumentos se hacen realidad, es probable que den lugar a un retroceso de la tasa de rendimiento del capital en las economías avanzadas, sobre todo en relación con la de los países del Sur, en los que el capital es escaso. El resultado será una tendencia natural del capital a fluir hacia los países que ofrezcan mayores rendimientos potenciales16.

Todas estas fuerzas indican de manera implícita que, a pesar de los recientes cambios bruscos de dirección de los flujos de capital norte-sur, los países en desarrollo volverán a enfrentar el equilibrio delicado de oportunidades y riesgos que entraña la globalización financiera. A continuación se intentará determinar si las ventajas de la integración financiera compensan los costos de una mayor exposición a los vaivenes de los flujos de capital internacionales.




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