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D. La función de las instituciones y del gobierno en los efectos de la globalización


Si bien cuesta encontrar una relación simple entre la globalización financiera y la inestabilidad del crecimiento o del consumo, ciertos datos revelan no linealidad o efectos umbral en la relación, lo que equivale a decir que la globalización financiera, combinada con acertadas políticas macroeconómicas y una buena gestión de gobierno, parece propiciar el crecimiento. Por ejemplo, los países que tienen buen capital humano y gestión de gobierno suelen captar más y mejor la inversión extranjera directa (IED), que es particularmente favorable para el crecimiento. Más concretamente, ciertas investigaciones recientes confirman que la corrupción influye muy negativamente en las entradas de IED. Paralelamente, la transparencia de las operaciones del Estado, que es otro aspecto de una buena gestión de gobierno, tiene un claro efecto positivo en las entradas provenientes de fondos comunes internacionales de inversión.

La vulnerabilidad de un país en desarrollo a los “factores de riesgo” derivados de la globalización financiera también está relacionada con la calidad de las políticas macroeconómicas y la gestión de gobierno. Por ejemplo, las investigaciones han demostrado que las crisis monetarias suelen estar precedidas por un tipo de cambio sobrevalorado y un auge excesivo del financiamiento interno. Además, se ha determinado que la falta de transparencia está relacionada con una intensificación del efecto de manada entre los inversionistas internacionales que puede desembocar en una desestabilización de los mercados financieros de un país en desarrollo. Por último, se ha comprobado que un alto grado de corrupción puede afectar a la composición de los capitales que recibe un país, haciéndolo más vulnerable a los riesgos de embates especulativos o al contagio.

De ahí que la capacidad de un país en desarrollo para beneficiarse de la globalización financiera y su vulnerabilidad relativa ante la volatilidad de los flujos internacionales de capital puedan verse afectadas sustancialmente por la calidad del marco macroeconómico y de las instituciones.

E. Resumen


La finalidad del presente estudio, antes que hacer nuevas propuestas en materia de política, es servir de guía para debatir las compensaciones entre ventajas y riesgos potenciales y reales derivados de la globalización financiera, para lo cual se examinan los datos empíricos disponibles y las experiencias de los países. Las principales conclusiones son que, hasta el momento, ha resultado difícil encontrar decididas pruebas en favor del argumento de que la integración financiera ayuda a los países en desarrollo a intensificar el crecimiento y a reducir la volatilidad macroeconómica.

Claro que la ausencia de datos contundentes sobre estos aspectos no significa necesariamente que la globalización no trae beneficios sino solo grandes riesgos. De hecho, la mayoría de los países que han emprendido la integración financiera no han abandonado esa ruta, a pesar de sufrir reveses pasajeros. Esta observación coincide con la idea de que las ventajas indirectas de la integración financiera, que quizá sean difíciles de captar en un análisis de regresión, podrían ser importantes. Además, es posible que las ventajas a largo plazo, aún no concretadas en ciertos casos, superen con creces los costos a corto plazo. Por ejemplo, la Unión Económica y Monetaria europea sufrió crisis graves y costosas a comienzos de los años noventa en el marco de la transición hacia la moneda única que hoy en día circula en gran parte de Europa.



No es fácil extraer del examen de los datos recomendaciones novedosas en materia de política, pero parece haber una base empírica para formular algunas proposiciones generales. Como lo demuestra la experiencia, la calidad de las instituciones y de la gestión de gobierno es importante no solo de por sí, sino porque también ayuda a los países en desarrollo a aprovechar las ventajas de la globalización. Asimismo, la estabilidad macroeconómica parece ser un importante requisito previo para garantizar que la integración financiera beneficie a los países en desarrollo. En tal sentido, es decisiva la labor del FMI a favor de la promulgación de códigos y normas sobre prácticas óptimas de transparencia y supervisión financiera, y también lo es contar con un marco macroeconómico sólido. Quizás estos aspectos ya tienen una aceptación general; el aporte de este estudio es presentar ciertos datos empíricos sistemáticos que van en su apoyo. Además, el análisis indica que, ante la globalización financiera, conviene proceder con cautela y establecer como condición previa la firmeza de las instituciones y de los marcos macroeconómicos.

II. Hechos básicos estilizados


Las restricciones de jure impuestas a los flujos de capital en general y a los que efectivamente cruzan las fronteras de los países sirven para medir el grado de integración financiera de un país con la economía mundial. Las diferencias entre estos dos indicadores son importantes para comprender los efectos de esta integración. Sea cual fuere el indicador, las vinculaciones financieras de los países en desarrollo con la economía mundial se han acrecentado en los últimos años2. No obstante, un grupo relativamente pequeño de estos países ha captado el grueso de los flujos de capital privado provenientes de las naciones industriales, que se multiplicaron en los años noventa. Es probable que ciertos factores estructurales, como las variaciones demográficas en los países industriales, sirvan de impulso para estos flujos “norte-sur” a mediano y largo plazo.

A. La medición de la integración financiera


La liberalización de la cuenta de capital suele considerarse un precursor importante de la integración financiera. La mayor parte de las investigaciones empíricas formales que analizan los efectos de dicha liberalización ha utilizado una medida basada en las restricciones oficiales impuestas a los flujos de capital, tal como las notifican las autoridades nacionales al FMI. Este indicador binario mide directamente los controles de capital pero no capta las diferencias de intensidad que pueden tener3. Una medida más directa de la apertura financiera se basa en los saldos brutos estimados de los activos y pasivos externos como porcentaje del PIB. La información sobre los saldos constituye, para nuestros fines, un indicador más apropiado de la integración que los flujos que los originan, ya que son menos volátiles de un año al otro y menos propensos a errores de medición (suponiendo que tales errores no se correlacionan con el tiempo)4, 5.

Estos dos indicadores de la integración financiera están relacionados, pero denotan dos aspectos distintos: el de las restricciones de la cuenta de capital refleja los impedimentos de jure que pesan sobre los flujos, mientras que el de la apertura financiera explica la integración de facto en función de movimientos efectivos de capital. Esta distinción es muy importante para el análisis que se realiza en este estudio e implica un conjunto de combinaciones de 2x2 de estos dos aspectos de la integración. Muchos países industriales han alcanzado un alto grado de integración financiera según ambos indicadores. Algunos países en desarrollo en los que hay restricciones a la cuenta de capital han descubierto que éstas en la práctica no sirven para controlar los flujos. Los episodios de fuga de capitales en algunos países de América Latina en los años setenta y ochenta son ejemplos de esa integración financiera involuntaria y de facto en economías que están cerradas de jure a las corrientes financieras (es decir, integración sin liberalización de la cuenta de capital). Paralelamente, algunos países de África imponen pocas restricciones a la cuenta de capital, pero los flujos de capital son ínfimos (es decir, liberalización sin integración)6. Y, por supuesto, no es difícil encontrar ejemplos de países con cuentas de capital cerradas que también están efectivamente cerrados en lo que se refiere a los flujos.

¿Cómo ha evolucionado la integración financiera con el tiempo para los diferentes grupos de países según los distintos indicadores?7 Cualquiera sea el que se use, la diferencia de apertura financiera entre los países industriales y en desarrollo es bastante marcada. Las economías industriales registraron un enorme aumento, especialmente en los años noventa. En esa misma década, el indicador también subió en el caso de las economías en desarrollo, pero el nivel sigue siendo muy inferior al de las industriales.

En el caso de estos últimos países, los promedios no ponderados de los dos indicadores son imágenes idénticas y, en conjunto, confirman que han experimentado una rápida integración financiera desde mediados de los años ochenta (gráfico 1)8. Para los países en desarrollo, el indicador de la restricción media señala que, tras un período de liberalización en los años setenta, la tendencia hacia la apertura retrocedió en la década siguiente, reanudándose a comienzos de los noventa pero a un ritmo más lento. Por otro lado, el indicador de la apertura financiera media de estos países, basado en flujos reales, muestra un incremento moderado en los años ochenta, seguido de uno pronunciado en los noventa. Este aumento denota una integración de facto más rápida que la que señala el indicador de la restricción de la cuenta de capital, que es relativamente rudimentario.

Sin embargo, los efectos de la integración financiera en términos de mayores flujos de capital se han propagado de manera muy desigual en los países en desarrollo9. Para examinar el alcance de las desigualdades, conviene primero clasificar de una manera muy general a los países en desarrollo de la muestra en dos grupos de acuerdo con el promedio del indicador de apertura financiera correspondiente a las últimas cuatro décadas (así como una evaluación de otros indicadores de integración financiera).

Gráfico 1. Indicadores de integración financiera


El primer grupo, que comprende 22 países, se denomina en lo sucesivo de mayor integración financiera, y el segundo, que abarca 33 países, se denomina de menor integración financiera10. En esta fase, la distinción debe interpretarse con cierto cuidado. Cabe subrayar, en especial, que el criterio es un indicador de la integración de facto que se basa en flujos reales de capital, y no precisamente una medida de la solidez de las políticas que buscan promover la integración financiera. De hecho, algunos de los países de mayor integración financiera tienen cuentas de capital relativamente cerradas en un sentido de jure. En general, como se sostiene más adelante, las decisiones de políticas sí determinan el grado y la naturaleza de la integración financiera pero, a los efectos del presente análisis, el grado de apertura financiera basado en los flujos reales de capital es un indicador más adecuado.

Cabe señalar que las conclusiones principales de este documento no dependen crucialmente de los detalles de la clasificación de los países en desarrollo en grupos de mayor y menor integración financiera. Se trata, obviamente, de una clasificación estática y no tiene en cuenta las diferencias que hay entre los países en el grado de integración o en el momento en que ocurre. Se la utiliza en algunos de los análisis descriptivos que figuran más adelante, pero solo con el fin de ilustrar las conclusiones de los estudios econométricos más exhaustivos aquí recogidos, y distinguiremos claramente los aspectos en que esta clasificación produzca resultados que difieran de los obtenidos por medio de análisis econométricos más formales. Los resultados de la regresión que se presentan se derivan del indicador de flujos brutos de capital descrito anteriormente, que sí tiene en cuenta las diferencias entre países y los cambios del grado de integración financiera.

En el gráfico 2 se aprecia que la gran mayoría de los flujos brutos de capital internacional privado de los países en desarrollo, sobre todo en los años noventa, corresponde al grupo relativamente reducido de economías de mayor integración financiera11. En cambio, los flujos de capital privado hacia y desde las economías de menor integración han sido muy reducidos durante la última década, y ciertos tipos de flujos han disminuido incluso respecto de los niveles de finales de los años setenta.



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